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Após a tempestade, vem a dura subida
A economia mundial
está saindo da crise? O mundo aprendeu as lições certas? A resposta para ambas
as perguntas é: até certo ponto. Nós fizemos algumas coisas acertadas e
aprendemos algumas das lições certas. Mas nem fizemos o suficiente e nem
aprendemos o suficiente. A recuperação será lenta e dolorosa, com risco
substancial de recaídas.
Mas vamos começar pelas boas notícias. A crise financeira, estreitamente
definida, acabou: os mercados de ações estão em alta; a liquidez está
retornando aos mercados; os bancos estão conseguindo aumentar seu capital; e os
spreads de risco extremo dos mercados financeiros do ano passado desapareceram.
Quando tratado com firmeza, o pânico acaba. Neste caso, o compromisso das
autoridades com o resgate de um sistema financeiro falido foi sem precedente. E
teve os resultados desejados.
O pior da crise econômica também está passando. Como notou a Organização para
Cooperação e Desenvolvimento Econômico (Ocde)
em seu mais recente Panorama Econômico, "pela primeira vez desde junho de
2007, as projeções (...) foram revisadas para cima para a área da Ocde como um todo, em comparação à edição anterior".
De forma semelhante, o Fundo Monetário Internacional (FMI) declara em sua mais
recente atualização do Panorama Econômico Mundial que "o crescimento
econômico durante 2009-2010 agora está projetado para cerca de meio ponto
percentual acima da previsão do FMI em abril, chegando a 2,5% em 2010".
Essa virada nas previsões é um indicador da recuperação que está para ocorrer.
Ela aparece claramente nas previsões de consenso mensais sucessivas para 2010. A melhoria nessas
previsões pode ser vista no Estados Unidos, Japão e
Reino Unido, mas de forma preocupante não na zona do euro. As previsões para a
China mostram grande resistência. A confiança na Índia também está crescendo.
Mas devemos colocar estas notícias, por mais bem-vindas que sejam,
em contexto. O
pior da crise financeira pode ter ficado para trás, mas o sistema financeiro
continua subcapitalizado e carregando um fardo ainda
desconhecido de ativos duvidosos. Ele também está longe de ser um sistema
financeiro realmente "privado". Pelo contrário, ele está escorado por
um imenso apoio explícito e implícito dos contribuintes. A probabilidade de
prejuízo à frente é próxima de 100%. Mas a atual esperança é que a estrada para
qualquer prejuízo passe pela recuperação.
Igualmente, a "recuperação" econômica esperada não parecerá muito com
uma. As mais recentes previsões de consenso para o crescimento nos países de
alta renda para 2010 estão bem abaixo do potencial. Mas isso também ocorre em
um momento em que as estimativas reconhecidamente incertas de "hiato do
produto" (ou excesso de capacidade) estão em níveis extremos. Para 2009, a Ocde as estima em 4,9% do produto interno bruto
potencial nos Estados Unidos, 5,4% no Reino Unido, 5,5% na zona do euro e 6,1%
no Japão. Dadas as previsões de crescimento modesto, o excesso de capacidade
será maior no final de 2010 do que no final de 2009. Os riscos de inflação -ou
melhor, os riscos de deflação- são claros. Assim como as chances de saltos
ainda maiores no desemprego. De acordo com isso, a "taxa de
equilíbrio" da inflação implícita nos títulos convencionais do Tesouro americano
e nos indexados pela inflação caiu de novo, para próximo de 1,5%. A histeria de
junho com o aumento do rendimento dos títulos convencionais parece absurda.
Por trás do excesso de capacidade e dos enormes aumentos nos déficits fiscais
está o desaparecimento do consumidor que gasta muito, principalmente nos
Estados Unidos. Isso é sugerido pela grande mudança no equilíbrio entre a renda
do setor privado e os gastos implícita nas previsões da Ocde para conta corrente e balanço fiscal. Em 2007, o
setor privado americano gastou 2,4% do PIB a mais do que a renda. Em 2009,
sugere a Ocde, ele gastará
7,9% do PIB a menos do que a renda. Esse deslocamento enorme para a prudência
-há muito pedido pelos críticos e tão pouco apreciado agora que chegou- explica
em grande parte a mudança para déficits fiscais: entre 2007 e 2009, uma mudança
de 10,3% do PIB no balanço do setor privado entre renda e gastos foi compensada
por um agravamento fiscal de 7,3% do PIB e 3% do PIB de melhoria no déficit em
conta corrente. Mesmo como está, esta compensação
fiscal não impediu uma recessão profunda.
A prudência do setor privado provavelmente perdurará em um mundo pós-bolha
caracterizado por montanhas de dívida. No último trimestre de 2008 e no
primeiro trimestre de 2009,
a tomada de empréstimo pelos lares americanos foi
modestamente negativa. Mas no final do primeiro trimestre de 2009, a relação entre
dívida bruta dos lares e PIB era de meros 2% do PIB, mais baixa do que no final
de 2007. A
desalavancagem é um processo doloroso: ela mal começou.
Se, como é provável, o setor privado permanecer prudente, o setor público
permanecerá gastador. Além disso, enquanto durar este período de recuo, o risco
não será de inflação, mas sim de deflação. A lição do Japão é de que a gastança
fiscal e a pressão deflacionária podem durar mais do que qualquer um imagina.
Quanto mais ela durar, mais difícil e mais inflacionária poderá ser a saída.
Aqueles que esperam um retorno rápido aos negócios de costume de 2006 estão
fantasiando. Uma recuperação lenta e difícil, dominada pela desalavancagem e
riscos deflacionários, é a perspectiva mais provável. Os déficits fiscais
permanecerão imensos por anos. As alternativas -liquidação do excesso de dívida
por meio de um aumento da inflação ou falência em massa- não serão permitidas.
O alto desemprego persistente e um baixo crescimento poderão até mesmo ameaçar
a própria globalização.
A alta dependência de uma expansão monetária imensa e déficits fiscais nos
países que antes consumiam muito será insustentável no final. Como já argumentei, quanto mais forte for o crescimento da demanda
nos países com superávit, em relação ao PIB potencial, e mais poderoso for
reequilíbrio global, mais saudável será a recuperação global. Isso vai
acontecer? Eu duvido.
Se a saída para uma recuperação vigorosa ainda parece tão incerta, o mundo ao
menos aprendeu as lições certas para a futura gestão de uma economia mundial?
Eu acredito que não. O setor financeiro que está emergindo da crise está ainda
mais tomado por risco moral do que aquele que entrou nela. Suas fraquezas
fundamentais ainda não foram tratadas. Dúvidas também permanecem sobre o
funcionamento do sistema monetário internacional baseado no dólar, os alvos
corretos para a política monetária, a gestão dos fluxos globais de capital, a
vulnerabilidade das economias emergentes, como demonstrado na
Europa central e oriental, e, também, a fragilidade financeira
demonstrada com tanta frequência e tão dolorosamente ao longo das últimas três
décadas. Por mais difícil que possa ser a recuperação, nós não devemos ignorar
essas questões. Após minhas férias de verão, eu espero abordá-las em setembro.
Martin Wolf
Tradução: George El Khouri Andolfato
Financial
Times
http://noticias.uol.com.br/midiaglobal/fintimes/2009/07/15/ult579u2855.jhtm
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